[摘要] 一种以上一个信托计划的受益权作为收益标的的信托产品出现。信任信托网上，一款由金谷信托发行的3.89亿元信托产品已经“热销”完毕，这款产品即以金谷信托于2011年发行的、于今年7月份和明年1月份到期的同款产品受益权作为收益标的。
风险正在被延后。备受关注的房地产信托兑付高峰，或将安然无虞渡过2012年难关。sf
最近，金融机构们想得的是如何创新招数，接盘即将到期的房地产信托产品。sf
一种以上一个信托计划的受益权作为标的的信托产品出现。信任信托网上，一款由金谷信托发行的3.89亿元信托产品已经“热销”完毕，这款产品即以金谷信托于2011年发行的、于今年7月份和明年1月份到期的同款产品受益权作为标的。上下两款信托产品名称均为：金谷信托-玫瑰园集合资金信托计划(下称“金谷玫瑰园”)但后者较前者的预期率提高1.5%。sf
“好比滚雪球”，此类产品的特点是，后一个信托产品的预期率一般比上一个信托产品高出几个百分点，表面上虽然化解了眼下即将面临的兑付风险，但迟至明后年仍逃不过兑付高峰，且兑付成本将更为高昂。“赌的是政策和预期，兑付高峰或将在明年出现。”上述人士表示。sf
信托“左手倒右手”sf
上海国际信托投资公司一位业务经理同样认为，今年的房地产信托兑付不会出现严重危机。“借新还旧、降价卖房、股东支持是三条颠扑不破的路径，实在不行还可以找其他金融机构接盘。”但像金谷信托“左手倒右手”接盘的却并不多见，“自己和自己接力，那说明是万不得已了”。sf
“接力”和“倒手”在去年的信托产品市场上也曾零星可见。不过，去年零星的几只产品，均为两家信托公司之间的对倒。金谷玫瑰园这类“自倒”的产品较为少见。sf
2011年10月，四川信托推出8亿元青岛凯悦特定资产受益权投资集合资金信托计划，以接盘中融信托2010年8月发行的一只“中融·青岛凯悦”信托产品，但上述接盘产品在一片质疑声中终告暂停。sf
如果说四川信托这只被叫停的信托产品接盘的是中融信托上一信托产品所涉房地产项目的权，资金投向明显为房地产，那么类似金谷玫瑰园的接盘信托，其发行公告显示为“转让某某信托计划的受益权”，其房地产投向显得更为隐蔽。sf
2011年4月，华融信托发行的华信大足优先级受益权转让集合资金信托计划与此类似。其发行公告称，此次产品受让成都华信大足房地产开发有限公司持有的中国金谷国际信托有限责任公司发行的“金谷·华信大足信托贷款集合资金信托计划”9050万份优先级受益权，在用益信托网上显示的资金投向为“金融市场”，而非房地产业。sf
信托业人士刘擎对本报记者表示，银监会对房地产信托的监管原则是实质重于形式。“不管你穿什么马甲，只要符合房地产信托的特征，其实质还是一个房地产信托。”sf
瓶颈在售卖sf
刘擎认为，这种信托产品的瓶颈在于售卖阶段。“按照近期银行规定，银行代销房地产信托仍受监管限制。如果找第三方来发行，受其客户资源情况所限，过程会比较艰难和缓慢，而且成本也比银行略高。”sf
不过新华信托一位人士表示：“银行是否售卖，取决于商业利益考量。去年银监会对于房地产信托的严格监管，并非叫停，而是口头通知，以控制规模为主。”sf
对于此类信托产品，民生银行产品与业务创新部一位人士也表示，作为银行，有“买者自负，卖者有责”的说法，尽管信托产品本身不保证和本金，但投资者对于银行售出的理财产品，都有一个先入为主的观念：即本金安全、利息稳定。所以，银行为撇清自己的连带风险，是否代销会慎重考虑。sf
“银行若不肯代卖，发行瓶颈确实存在。因为第三方理财机构，比如诺亚财富，也只有2万多客户，发行能力有限。”上述房地产信托中介人士表示。sf
本报记者也只在信任信托网上找到了这只金谷玫瑰园产品。在信托产品较全的用益信托网上，这款产品并没有出现。据信任信托网销售人员告诉本报记者，每家信托代销网站都会对产品有选择地售卖。她没有透露这款产品的实际销售情况。sf
刘擎认为，房地产信托接力产品的出现“证明前一个信托计划失败。信托公司是在以时间换空间，一年以后再考虑兑付问题。它并没有真正控制金融产品的风险，而是捂住了风险，另外，由于接盘信托的成本提高，某种程度上扩大了风险”。sf
催生金融创新sf
市场上找资金的房地产项目越来越多，“大部分是2008年、2009年那一波进去的开发商。”房企发行信托的融资成本也快速上升，上述房地产信托中介人士表示，50强以内的开发商，或可以以16%左右的融资成本发行信托产品。50强之外的，融资成本都在20%以上。“预期率在10%的已经没有吸引力了，要达到12%、13%才能吸引投资者，私募地产基金要15%才有吸引力。”sf
华智咨询研究报告印证了上述说法：2009年初至2010年初，房地产信托融资成本已经从10%左右上升到13%~14%；2010年下半年，成本上升到17%左右，而目前的房地产信托融资成本已经上升至20%左右。sf
“接盘一轮还可以，如果下一轮兑付高峰再接一次盘，则房企的融资成本要上升50%，这就不太可能实现了。”上述房地产信托中介人士表示，这意味着，房地产信托业都在押宝明年。sf
除了用新旧信托产品“对敲”之外，房地产这一轮寒冬还在倒逼其他金融创新。2010年1月，平安信托推出业内首款全功能房地产基金，称为睿石系列，至今已从2010年1月发行第1号开始，发行到第36号。区别于项目类房地产信托产品，这种称为“全功能房地产基金”的信托产品类似于资金池。据中国平安网站介绍，截至2011年5月，28期睿石系列产品总募集规模近38亿元，睿石1~10号的即时投资率估算值(费前)均在16%以上。sf
信达、华融、东方和长城这四大资产管理公司(AMC)也在悄悄低成本接盘房地产信托产品。有媒体报道，四大资产管理公司收购的房地产信托规模已达两三百亿元。sf
据知情人士向本报记者透露，AMC接盘意在金融创新，即“接过来之后，再以资产管理公司的名义发债。”刘擎向本报记者证实了上述情况。sf
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